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 全球控煙趨勢、消費者健康訴求、國際煙草巨頭進軍共同推動新型煙草市場規模快速增長，煙草行業市場調研顯示，2018年全球新型煙草行業市場調研規模達到277.4億美元，同比增長60.6%，2013-2018年CAGR達到45.9%。

 我國自主品牌霧化電子煙產品陸續上市、加熱不燃燒市場靜待政策放開，建議沿自主研發制造、零部件制造商兩大方向尋找產業鏈投資機會，建議關注勁嘉股份、集友股份、盈趣科技、億緯鋰能。

1、霧化電子煙市場調查：產品迭代至第三代，JuuL引領行業

 煙油式電子煙主要依靠將煙油霧化供吸煙者使用，自2003年全球第一款電子煙問世以來已經歷過小煙、大煙、扁煙三代產品迭代，據《世界煙草發展報告》數據，2018年全球電子煙銷售額達到145億元，2013-2018年電子煙銷售額復合增長率達到31%，其中美國市場占據全球約38%份額。目前，JuuL為全球霧化電子煙領先企業，公司憑借高度還原真煙口感的煙油配方、攜帶便攜、無需頻繁充電的電子煙迅速占領市場，2019年銷售額近13億美元，收購價折算公司估值約380億美元。

2、加熱不燃燒：技術更新提升使用體驗，IQOS迅速風靡市場

 加熱不燃燒能夠在減少高溫加熱產生的有害物質的同時保持卷煙的純正口感，與霧化電子煙相比，HNB產品在口感體驗上更勝一籌，由于煙彈為煙草制品亦符合政府稅收的需求。2014年菲莫國際推出IQOS后全球煙草巨頭陸續推出加熱不燃燒制品，加速行業發展，據《世界煙草發展報告》數據，2018年加熱不燃燒全球銷售額達到102億美元，同比增長104%，其中日本銷售額達到55億美元。目前，監管政策是限制HNB產品發展的主要因素，2019年4月IQOS獲批在美銷售，不僅有利于打開IQOS在美市場，也對HNB產品在全球范圍內的推進大有裨益。

3、我國市場調研：監管政策有望年內出臺，行業有序成長可期

 中國為電子煙主要生產地與出口國，但電子煙滲透率仍然較低。中國是電子煙主要生產與出口國，據卷煙行業市場調研咨詢數據，2017年我國電子煙產量達到16.5億支，同比增長37%，2013-2017年CAGR達40%，卷煙行業市場調查數據顯示，預計2018年中國電子煙產量超過22億支，同比增長35%。但與之相對應的，則是電子煙的滲透率不足1%。但由于國內監管限制，中國所生產的電子煙約有90%銷往海外。我國電子煙市場仍處在培育階段，截至2017年我國電子煙滲透率僅為0.6%，與美英等國相比仍然較低，電子煙市場規模與國內超萬億的傳統卷煙市場相比仍然較小。

 電子煙國家標準有望年內出臺，有助于行業規范化發展。2019年7月22日，國家衛健委表示電子煙的危害問題應該引起高度重視，目前國家衛健委正在會同有關部門開展電子煙監管的研究，計劃通過立法的方式對電子煙進行監管。全國標準信息公共服務平臺顯示，目前電子煙國家強制性標準制定已進入“批準”階段。電子煙國家標準制定計劃于2017年10月立項，由中國煙草標準化研究中心、中國煙草總公司鄭州煙草研究院、國家煙草質量監督檢驗中心、上海新型煙草制品研究院等單位聯合起草，根據項目周期24個月推算，我們預計電子煙國家標準有望于年內出臺。

 目前，我國悅刻、靈犀、勁嘉 Foogo等自主品牌霧化電子煙已陸續上市，卷煙行業市場調研結果2019年816京東平臺電子煙成交額同比增長6倍，國內市場逐步打開;同時，中煙集團子公司已推出HNB產品銷往海外，若后續政策放開，考慮到煙彈仍具壟斷性，具備產品研發制造能力、與中煙公司具有良好合作關系的企業有望受益。

4、投資建議分析

 我國實行煙草專賣制度，中煙公司在國內煙草市場具有壟斷地位，目前中煙公司在新型煙草產業鏈中的研發、裝備和產品等方面均有布局，考慮到加熱不燃燒制品煙彈仍為煙草制品，我們認為未來若政策放開，國內新型煙草產業更有可能會以中煙公司為核心發展，與中煙公司長期合作的產業鏈企業有望從中受益。重點推薦煙標行業龍頭勁嘉股份，建議關注與安徽中煙、云南中煙、陜西中煙有穩定合作關系的集友股份。

 我國是全球最大的電子煙生產制造基地，華南地區集中了全球約90%的電子煙生產產能，國內生產的電子煙產品主要以“采購+生產”的OEM/ODM模式銷往國外。目前，菲莫國際、日本煙草等國際煙草巨頭在新型煙草賽道上風頭正勁，上游供應商企業亦可從中受益，建議關注IQOS精密塑膠件供應商盈趣科技、電子煙ODM龍頭麥克韋爾及其控股股東億緯鋰能。

風險提示：煙草行業政策風險，行業競爭加劇。

5、個股分析

勁嘉股份積極布局新型煙草制品

 盡管近年來我國控煙政策有所趨嚴、卷煙銷量有所下降，但在行業集中度逐步提升、產品結構不斷優化等因素影響下，勁嘉股份煙標業務收入規模較為穩定。公司積極布局新型煙草產業，目前已與云南、上海、河南等中煙公司開展合作，并形成了一定專利技術積累，截至2018年10月公司已獲得低溫不燃燒領域有效專利總數40項。

 未來公司仍將不斷加大自主研發力度，繼續配合中煙公司等客戶進行新型煙草制品的產品研發，做好相關技術預研與產品儲備;進一步深化與云南中煙的戰略合作，推進雙方品牌及聯合品牌產品的生產及銷售;依靠因味科技各股東方的綜合優勢，在符合當地相關政策的前提下，爭取推出具有市場影響力的新型煙草器具制品，并實現良好的銷售，培育公司利潤新增長點。

盈趣科技：IQOS精密塑膠件二級供應商

 公司業務以ODM模式為主，主要為客戶提供智能控制部件、創新消費電子等產品的研發、生產，并為中小型企業提供智能制造解決方案。其中，創新消費電子產品主要包括電子煙精密塑膠部件和家用雕刻機等產品。2014年之后，盈趣科技成為PMI旗下電子煙品牌IQOS精密塑膠部件二級供應商，為IQOS一級供應商Venture子公司Technocom 提供電子煙精密塑膠部件。

 根據盈趣科技招股說明書，Venture自2016年起成為公司第一大客戶，公司營收和利潤與IQOS的熱銷呈現同步性：2015-2017年，公司創新消費電子產品業務毛利率由36%增長至55%，帶動公司毛利率自33%增長至49%。